揭阳房屋漏水维修授权维修站电话《今日汇总》

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宏观

关税“迷雾”的背后

特朗普关税工具如何落地？

核心观点：在特朗普政府的政策框架中，加征关税的主要路径依据所需的政治程序和落地速度可被区分为两类。一类是总统通过行政命令直接生效，包括援引特定贸易条款（201、232、301、122和338条款等）和动用紧急状态法（IEEPA机制）；另一类则需经过国会立法审议并批准，如取消永久正常贸易关系地位（PNTR，即俗称的“最惠国待遇”）。总统通过行政命令较国会立法审议的路径更容易实现，同时考虑到特朗普曾于首次任期内使用过201、232、301条款加征关税，且援引301条款时可沿用既往调查而无需启动新调查。因此我们认为，特朗普2.0的关税政策偏好为201、232、301条款>IEEPA机制≈122、338条款>取消PNTR地位。

总统通过行政命令直接生效的路径：援引特定贸易条款或动用紧急状态法。①援引特定贸易条款。具体来看，现有的可用于加征关税的贸易条款包括201、232、301、122和338条款，其中201、232和301条款曾于特朗普首任任期内作为对华加征关税的依据；122和338条款虽未曾被特朗普使用，但考虑到两项条款均旨在应对外国商品对美进行的非公平贸易行为，在本届特朗普任期内，随着政府持续强调贸易公平的重要性，上述条款仍存在被引用的可能，进而作为向特定贸易赤字大国施加关税压力的法律依据。②动用紧急状态法。理论上，特朗普如果宣布国家进入紧急状态，他可以利用《国际紧急经济权力法》（IEEPA）来实施关税。由于这一路径在关税实践中缺乏先例，特朗普可以根据个人政策目标对该机制进行创新应用，使其成为向海外国家广泛加征关税的新工具。此外，在特朗普首次任期内，他也曾威胁要依据IEEPA对墨西哥商品征收5%的全面关税，除非该国采取有效措施阻止非法移民进入美国。

通过国会审批并立法通过的路径：取消永久正常贸易关系地位。不同于通过总统行政权力的路径，取消永久正常贸易关系地位（PNTR，即俗称的“最惠国待遇”）需要国会两院表决通过，相关法案通过后关税调整可即日生效。具体来看，如果特朗普对华取消PNTR地位后，较为可能的后续政策为恢复每年审议中国的正常贸易地位或给予中国特殊的关税照顾。但总体而言，由于立法程序相对复杂且需要国会内两党进行充分协调方能通过，取消PNTR待遇这条路径实现的可能性较低。

特朗普2.0的关税政策偏好：201、232、301条款>IEEPA机制≈122、338条款>取消PNTR地位。从难易程度和有无先例来看，援引201、232、301条款无需国会立法通过且存在特朗普曾经使用的先例，因此最有可能成为特朗普2.0关税政策的落地方式，而取消PNTR地位需要复杂的立法程序和国会两党协商一致，因此特朗普选择该路径的可能性相对最低。此外，在普遍加征关税的政策需求方面，现有的法律与机制的框架中仅有IEEPA路径能够满足普遍加征关税的需求。而在对特定国家和特定产品加征关税的政策需求方面，鉴于关税的工具属性，预计特朗普政府将可能依据201条款、232条款及301条款展开经贸谈判，同时推进相关贸易调查，并根据谈判结果确定最终的调查结论及相应的“惩罚性”关税水平。此外，特朗普政府能够沿用301条款的既往调查来加征关税，而不需要启动新的调查程序。取消PNTR地位是仅针对中美经贸议题的工具。目前，特朗普及其候任内阁成员仅对中国PNTR地位的政治操弄发表过言论。考虑到取消这一地位的潜在影响以及立法过程中的两党博弈，预计特朗普政府将同时利用贸易调查和取消PNTR地位的不同路径来调节关税政策的实施速度，即通过贸易调查与调整关税作为常规施压手段，而将取消PNTR地位作为谈判中的终极工具。

风险提示：特朗普再度遇刺；特朗普政策出台顺序、幅度与市场预想有偏差；全球地缘冲突加速恶化。

（分析师 芦哲、张佳炜）

策略

2025年港股：何妨吟啸且徐行

2024年港股YTD表现超全球投资者预期，恒生国企全年上涨26%，跑赢主要市场：标普500、MSCI发达&新兴市场、日经225等。

回顾港股全年走势是强预期和弱现实反复碰撞。由于积极政策的刺激带动了市场情绪的快速回升和资金的涌入，港股于4-5月，9-10月走出两轮行情，但均随着弱经济现实的不断验证而出现回调。924一揽子政策预期发布，港股快速上涨，可以说彼时过度定价了经济刺激政策力度。当前港股基本回调到一系列政策刺激之前的点位，又陷入了缺乏对政策效力反映的另一极端，所以我们对港股未来走势反而相对乐观起来。

2025年，我们预计港股将进一步回升，主要理由是：1）全球仍处在美元降息周期，上半年继续降息，这对于新兴市场的股票，包括中国资产来说仍然有利；2）港股估值相对全球主要股指依然偏低；3）国内政策发力下港股盈利将会进一步改善；4）当前人民币相对弱势，市场预期人民币未来会以贬值应对关税，但我们认为为了应对潜在高关税挑战，为此后贸易谈判升值，人民币或是提前进行战术性贬值；5）有越来越多的海外投资者对香港市场开始感兴趣，但由于还没有看到增量政策具体落实数字，目前持观望态度。

此外，我们认为国内房地产可能会超预期，市场尚未定价。一线城市房地产作为星星之火或可燎原。短期来看，房地产周期有比较重要的影响因素，比如：利率、购房意愿、刚性需求、置换需求等等，其中利率是非常重要的环节。利率持续下降有助于推动房地产的成交和价格的回升。目前，上海、北京和深圳的二手房的成交水平正在接近或者已经达到历史新高水平，如果其成交量在春节后，甚至整个一季度都保持同比50%-100%的增长，将有助于三个一线城市房产价格的企稳回升。房地产资产价格的平稳，对于居民家庭部门的资产负债表、居民家庭部门的消费都会有比较正面的影响。

我们预计2025年上半年港股上涨空间或更大。

上半年有利港股上涨的因素更多：关税税率靴子落地，关税路径更为明朗；人民币可能会有战术性升值；国内“两会”将会明晰全年经济政策刺激力度；以及美联储的进一步降息带来的流动性改善等。

下半年港股面临更多不确定性：美联储降息可能暂缓，美元继续保持强势，且在特朗普关税逐步落地下，国内经济或将受到拖累，汇率存在较大贬值压力。

港股上涨的空间取决于关税和国内宽财政的博弈，在特朗普关税落地和美联储降息结束后，港股或将迎来短暂回调。但后续随着财政对内需的提振效果逐步显现，以及年末新一轮政策预期可能会使得港股再次回升。

行业上，我们最看好受益于经济刺激政策下的泛消费。一，2025年政策端会继续围绕内需发力，刺激消费；二，如果一二线城市的房地产的价格企稳，有助于居民消费的回升。那么，广义消费将在2025年进一步修复，包括食品饮料、汽车、家电、生物医药、装修建材等。

此外，也建议关注低PB央国企。整体上我们认为红利类股票会有不错的表现，可能同步或略微强于大势。一，2025年上半年依旧处在美元降息周期，预期国内利率水平进一步下降，红利股息率将会凸显；二，预计2024年报披露过程中会加大分红；三，一方面，保险、券商自营资金明显偏好红利股，另一方面，红利股价已基本反映相应预期，向上空间、弹性可能有限。

风险提示：地缘政治风险；国内经济刺激政策不及预期；黑天鹅事件突发；历史经验不代表未来等。

（分析师 陈李、陈梦）

固收

美联储货币政策框架演变时期

各资产表现及对国内启示

低利率时代系列（二）

观点

美联储货币政策框架转变的两大重要节点：（1）重要节点一：2008年经济危机后，实施量化宽松。金融危机前，美联储依赖对准备金的需求与供应的事先预测，使用公开市场操作作为主要的货币政策工具。此时，美联储货币政策框架被称为走廊体系（Corridor System），走廊体系上限为再贴现利率，下限为存款准备金利率。全球金融危机爆发后，美联储使用了一系列非常规货币工具为金融机构注入流动性，美国银行体系从“稀缺准备金”转向“充足准备金”，即“量化宽松”。具体措施包括购买房利美、房地美，以及联邦住房贷款银行发行的MBS等一系列流动性投放工具、收购较长期美国国债等。（2）重要节点二：2013年由“走廊”转变成“地板体系”，再形成新“走廊”。2013年9月，联邦公开市场委员会采用了一种被称为ON RRP的工具，该工具可供广泛的货币市场贷款人使用。2015年3月，美国联邦公开市场委员会正式将ON RRP设定为联邦基金目标利率区间底部，与存款准备金利率组成一种特殊的利率走廊——利率“双下限”体系。ON RRP工具在为EFFR提供下限方面非常有效。

两个重要节点各类资产的表现：我们将以联邦基金利率，即美联储主要调控的利率为线索，展开对于各类资产表现的讨论。第一个美联储货币政策框架演变的重要时间节点是2008年，美国开创性地实行了量化宽松（QE）政策，将联邦基金利率降至较低水平。另外，自2008年10月1日起，美国国会赋予美联储向银行支付准备金利息的权利。第二个美联储货币政策框架演变的重要时间节点是2013年，这个时间点有两重特殊的含义，一是ON RRP推出，二是经历了第三轮量化宽松从削减QE到结束QE的过程。在整个Taper的过程中，联邦基金利率并未出现剧烈波动，部分得益于美联储新设立的“地板体系”框架调控得当。

国债：在第一个重要时间节点上，量化宽松政策（QE）出台，以1年期美债收益率为代表的短端利率随着EFFR维持在低位，但以10年期美债收益率为代表的长端利率仍然会随着经济复苏和通胀上行的预期存在波动。在第二个重要时间节点上，Taper和ON RRP工具的作用交织，共同影响短端和长端利率。一方面，ON RRP的引入为市场（包括非银机构）提供了一个无风险的最低利率保障，投资者在选择标的时，会以ON RRP利率作为参考，由IOER和ON RRP组成的新型利率走廊能够有效控制短端利率，令其维持相对稳定。另一方面，长期美债收益率受Taper进程的影响较大。

企业债：企业债收益率不仅受到无风险收益率（国债收益率）的影响，还受到信用风险溢价的影响。在第一个重要时间节点上，经济前景存在极大不确定性，虽然美联储采取了宽松的货币政策，于2008年10月8日降息50bp，令EFFR快速下降，但信用风险溢价仍在上行，使企业债收益率快速上升。在第二个重要时间节点上，由于Taper预期指引较为明确，且引入了ON RRP利率这一利率走廊“新底”，令长端和短端利率都能够得到更好地控制。

股票：股票与利率之间的关系可以分成两个阶段，一是因为经济预期的变动而产生的“股债跷跷板”；二是当利率下降到低位时，出现“股债双牛”现象。在第一个重要时间节点上，股债之间的关系表现为“股债跷跷板”，利率因接连降息至零利率和量化宽松下降，而股票因金融危机爆发，风险偏好降低而下跌。在第二个重要时间节点上，在整个缩减购买计划的过程中（包括2013年预告和2014年实际执行），股票均上涨。美联储考虑结束量化宽松正是因为经济出现了好转的迹象，且由于引进了ON RRP，美联储对于利率的调控手段增加，股票估值相较于分母端的利率上行，更多体现了分子端的盈利上行。

房地产：利率下调对于房地产的作用仅仅是“托底”，房屋价格和销售量的上行需要等到库存的去化，低利率环境带来的贷款成本降低仅仅是助推剂。2008年，随着房地产泡沫的破裂，美国住房市场指数和房价指数均呈现下降趋势，表明住房交易量和价格均大幅降低。美联储实施量化宽松政策后，30年期抵押贷款利率从2008年7月24日6.63%的高位下降到2012年11月21日的3.31%，但对于住房交易量和价格的推动作用仍不明显。直到2009年，美国开始了进入住房去库存周期，这导致了房屋库存的减少，加之在低利率环境下，购房者的贷款成本降低，增加了购房的吸引力，从而推动了房地产市场的需求。

美元&黄金：美元指数随着美联储货币政策的宽松和紧缩波动，若货币政策收缩，则美元指数上行，反之美元指数下降，而与利率走廊的调控关系较弱。黄金走势与上文所说的美元指数相反，同样受制于美联储货币政策的预期。

各类资产对于货币政策框架调整的反应程度不一，各有关键变量。从对货币政策框架调整的反应程度上来看，国债>企业债>美元≈黄金>股票>房地产。当前中国货币政策环境可以视作是2008年与2013年美国货币政策框架转变两个重要时间节点的结合体。一方面，“适度宽松的货币政策”和央行在二级市场买卖国债与美联储2008年接连降息和量化宽松有相似之处。另一方面，诸如临时正逆回购等新型工具的设立与ON RRP和IOER形成的新型利率走廊可以类比。但中国的情况与美国也存在差异。首先，在政策工具的选择上，中国央行更加注重通过调整利率走廊的宽度、优化货币政策调控的中间变量等手段来实现目标。相比之下，美国主要依赖于大规模资产购买计划（QE）来影响经济。其次，在政策方向上，中国当前正处在货币政策宽松的周期，而2013-2015年的美国则经历了从量化宽松（QE）结束到加息的转变，即从极度宽松转向逐步收紧。因此，我们认为作为受货币政策框架调整影响最明显的国债，2025年将受益于货币政策宽松方向下行，但同时由于央行引入了多种新型工具，短端利率将围绕7天期逆回购利率的政策中枢波动，这一控制力也将传导到长端，长端利率下行有底。

风险提示：经济基本面变化超预期；货币政策工具创新；历史及海外经验不代表将来。

（分析师 李勇、徐沐阳）

个股

道通科技（688208）

2024年业绩预告点评

业绩超预期，看好三重成长曲线

投资要点

事件：公司发布2024年业绩预告，预计2024年收入为38.0-40.0亿元，对应同比+16.9%至23.0%，中值39.0亿元同比+20.0%，扣非归母净利润5.2-5.8亿元，对应同比+41.8%至58.1%，中值5.5亿元同比+49.9%；单季度看，24Q4预计收入中值为11.0亿元，同比+3.2%，环比+13.9%，扣非归母净利润中值为1.1亿元，同比+7.4%，环比-31.1%。2024年非经常性损益1.0-1.1亿，主要系转让子公司投资收益。

机器人及AI有望成为又一成长曲线

公司成立机器人全资子公司，发布以生成式AI为核心的“空地一体集群智慧解决方案”，已与中石油等客户达成合作，与国内人形机器人头部公司宇树科技签订《战略合作协议》。2024Q4因加大此项目研发，研发费用同比+0.5亿。我们认为公司在相关类别机器人领域已有持久积累，有望基于一直以来深耕研发的方针，围绕能源、安防、交通场景构筑生态，拓展新的成长曲线。

数字能源业务充分受益海外增长

预计2024年数字能源业务收入为8.3-8.9亿，中值8.60亿同比+51.8%。根据IEA，2023年美国公共交流桩车桩比分别约为中欧的2.3及2.0倍，公共直流桩车桩比分别为中欧的6.6及1.3倍，保有量尚低。根据AFSL，美国2024年1-11月累计新增公桩3.6万台，同比+15.5%，其中直流快充累计新增1.1万台，同比+30.6%，景气度延续。我们认为公司凭借产品与销售网络持续布局仍将充分享受美国充电桩市场发展红利。

数字维修业务压舱石稳固

预计2024年数字维修业务收入为29.5-30.9亿，中值30.2亿同比+14.0%。公司长期深耕北美、欧洲为主的海外汽车后市场，积累了庞大而丰富的车辆协议数据库和核心算法库，在技术实力、产品竞争力及市场占有率等方面优势显著。我们认为数字维修业务仍将为公司持续贡献利润与现金流。

盈利预测与投资评级：考虑到公司三项业务全面铺开，费用率持续优化，我们将公司2024/2025/2026年预期归母净利润由6.2/7.2/9.2亿元调整为6.4/7.7/9.4亿元，2025年1月6日收盘价对应PE分别为25.5/21.3/17.4倍，维持“买入”评级。

风险提示：海外电动车渗透不及预期；海外市场需求不及预期；政策支持不及预期；机器人相关需求不及预期；公司新业务扩张不及预期。

（分析师 张良卫）

稳健医疗（300888）

医疗+消费协同发展，多点开花激荡新元年

投资要点

医疗+消费双板块布局，2024年业绩逐季提速。公司成立于1991年，当前通过“Winner稳健医疗”和“Purcotton全棉时代”实现医疗及消费板块协同发展（2023年医疗/消费/其他收入分别占比47%/52%/1%）。2023年营收81.9亿元/yoy-28%，归母净利润5.8亿元/yoy-65%，受高基数影响业绩下滑，下滑趋势延续至24Q1，24Q2起随基数回归常态，营收和归母净利润先后扭转连续多季度下滑趋势，恢复增长，Q3增长提速。分业务看，24Q1/Q2/Q3医疗板块收入分别同比-47%/+7%/+13%，消费板块分别同比+6%/+14%/+21%，医疗业务企稳回升，消费业务逐季提速，有望开启新增长元年。

医疗板块：赛道增长较快，稳健为国内行业龙头。公司从代工医用纱布起家，2005年发展自有品牌“稳健医疗”，现已形成丰富的医用耗材产品矩阵（传统伤口护理与包扎、高端伤口敷料、手术室耗材、感染防护、健康个护和其他产品大类），并覆盖境外OEM、国内2B（医院）+2C（药店+电商）全渠道。2015-2023年国内低值医用耗材市场规模从373亿元增至1550亿元，CAGR为19.5%，在全球老龄化、慢病化进程加快等因素影响下行业需求旺盛、增长前景较好。公司为业内龙头，2017-2023年医用耗材收入从12.6亿元增至38.6亿元，CAGR20.5%，未来有望在境外拓展客户+国际并购增强竞争力、境内增加医院、药店及电商覆盖的带动下，延续较快增长趋势。

消费板块：产品优势突出，优化战略增长提速。全棉时代背靠医疗背景，以全棉水刺无纺布为技术开端，逐步扩充干湿棉柔巾、卫生巾、婴童+成人服饰等品类。2017-2023年消费板块收入从21.4亿元增至42.6亿元，CAGR12.1%，在2020-2022年国内消费波动环境下保持逐年正增长，展现较强韧性，我们认为主要得益于公司独特的产品优势下持续吸引消费客群。2024年以来伴随优化线上新兴平台投放思路、持续调整线下门店结构，消费业务增长逐季提速。

盈利预测与投资评级：公司以医用敷料代工起家，现布局医用耗材+健康生活两大业务板块。经过多年深耕，公司在医用耗材领域形成产能、产品、客户、渠道等优势，当前为国内医用耗材龙头；在健康生活消费品领域凭借“医疗背景、全棉理念、品质基因”的独特定位和优势与同行差异化竞争，波动环境不改持续增长趋势。公司2024年发布股权激励，业绩考核目标为2025-2027年公司层面、两大业务板块营收同比增速均不低于13%或18%（触发值和目标值），展现公司对未来发展的信心。我们预计公司24-26年归母净利润分别为7.86/9.52/11.17亿元，分别同比+35.5%/+21.1%/+17.3%，对应PE分别为29/24/21X，首次覆盖，给予“增持”评级。

风险提示：棉价波动，国内消费持续低迷，并购整合效果不及预期。

（分析师 汤军、赵艺原）

天赐材料（002709）

2024年业绩预告点评

Q4业绩略超预期，美国建厂稳步推进

投资要点

事件：公司发布业绩预告，24年归母净利4.4至5.2亿元，同降72.5%至76.7%，扣非净利3.8-4.6亿元，同降74.8%至79.2%，对应Q4归母净利1.02至1.82亿元，同比-27%至+31%，环增1%至80%，Q4归母净利中值1.42亿元，同环比+2%/+41%，Q4扣非净利0.93-1.73亿元。其中我们预计Q4冲回股权激励费用，对冲计提减值影响。

24年电解液出货约50万吨、25年有望增长40%。我们预计24年公司电解液出货约50万吨，同增约25%，其中24Q4出货16万吨+，环增约20%，我们预计25年有望出货70万吨，同增40%。24年外售锂盐我们预计约0.8-0.9万吨，折电解液约7万吨，合计总出货有望达约57万吨，同增约40%，对应24年市占率同比提升2pct至38%。此外25年LiFSI有望出货近2万吨（含自供）。

Q4电解液盈利微增、25Q2起有望改善。我们预计24Q4电解液板块贡献利润约1.4亿元，其中产能利用率提升带动电解液单吨净利环比微增至0.08万元+，外供锂盐折固单吨利润约0.3万元，预计24全年电解液单吨净利约0.09万元。六氟行业产能利用率提升明显，龙头挺价意愿强，价格上涨即将落地，考虑大客户价格传导时滞，我们预计盈利25Q2有望反转。

正极板块持续减亏、日化业务稳定贡献利润。我们预计24Q4磷酸铁及铁锂业务环比进一步减亏，预计24年合计影响利润2亿元+。日化业务我们预计24Q4贡献0.5亿元+利润，预计24年贡献利润2亿元+。

公告股权合作及代工协议、美国产能进一步明朗。公司公告与Honeywell股权合作，Honeywell将以0.17亿美元认购德州天赐49%股权，计划建设年产20万吨电解液项目，公司将认购Honeywell子公司AEM 49%股权，计划建设年产10万吨液体六氟项目，总投资额预计为4亿美元，双方将按持股比例投资。同时公司与Duksan Electera签署电解液代加工协议，Duksan Electera现在田纳西州有10万吨电解液产能，双方约定25-27年代工不低于1万吨电解液。

盈利预测与投资评级：考虑行业出清节奏，我们下调公司2024-2026年归母净利预期至4.8/15.0/22.9亿元（原预期5.6/15.5/23.6亿元），同比-75%/+213%/+53%，对应PE为73/23/15倍，考虑公司处于周期底部，未来价格恢复利润弹性较大，维持“买入”评级。

风险提示：销量不及预期，盈利水平不及预期。

（分析师 曾朵红、阮巧燕、岳斯瑶）

宇通客车（600066）

12月高景气度延续

2024全年产销超预期

投资要点

公司公告：宇通客车2024年12月销量为8615辆，同环比分别+83%/+131%；产量为6904辆，同环比分别+60%/+48%。2024年全年销量为46918辆，同比+28.48%；产量为47054辆，同比+26.36%。

12月产销同环比大增，高景气度延续。三季度公司受国内内需不足、出口交付节奏受海运费等因素压制的影响销量较淡。四季度以来随着以旧换新政策的加码以及海内外客车交付进入高峰期，内外需共振驱动宇通12月产销量同环比均出现大增，且产量和销量连续3个月同环比提升。

大中轻客集体放量，产品矩阵丰富。分车辆长度看，2024年12月大中轻客销量4046/3089/1480辆，同比分别+63%/+101%/+111%，环比分别+172%/+147%/+49%。大中客销量占比83%，环比+9pct。

公交以旧换新政策助力12月交付提升。2024年新能源城市公交车及电池更新补贴细则出炉，明确补贴金额、截止时间，整体符合预期。1）每辆车平均补贴6万元，其中，对更新新能源城市公交车的，每辆车平均补贴8万元；对更换动力电池的，每辆车补贴4.2万元。2）补贴资金支持车龄8年及以上，即2016年12月31日前注册登记的城市公交车车辆更新和新能源城市公交车辆动力电池更换。本次细则明确补贴资金申请时间截止日期为2025年1月20日，时间窗口较短，24Q4实际的更换节奏加快，促进了订单在年底前实现交付。

12月新能源客车交付量创新高，国内海外双丰收。12月份，国内和海外交付量大增。12月初，宇通向重庆陆续交付了427辆纯电公交，并向拉美成功交付500辆宇通轻客V6。12月下旬，宇通再次向北京交付1037辆宇通新能源客车。海内外集体放量显示出宇通在新能源客车领域的强劲竞争力和市场拓展能力。

盈利预测与投资评级：由于公司2024年全年销量超预期，我们维持公司2024~2026年营业收入为347/414/499亿元，同比+28%/+19%/+20%，提高2024归母净利润预测为35.5亿元（原为33.1亿元），基本维持2025~2026年归母净利润预测为41.2/49.7亿元，同比+96%/+16%/+21%，对应PE为17/15/12倍，维持“买入”评级。

风险提示：全球经济复苏不及预期，国内外客车需求低于预期。

（分析师 黄细里）

广汽集团（601238）

发布番禺行动，聚焦大自主

投资要点

复盘：行业层面：合资品牌在行业新能源转型浪潮中步伐相对较慢，央国企车企市占率/盈利能力随之下滑较快。公司层面：广汽自主销量表现稳定，埃安2024年相对承压。广本/广丰自2023年起销量业绩承压，其中广本已进行减值&减员赔偿。

自主品牌：发布三年“番禺行动”，聚焦大自主。对自主品牌的管理模式由战略管控向经营管控转变，同步实施相关组织机构改革。目标为在2027年实现自主品牌占集团总销量60%以上，挑战自主品牌销量200万辆。1）传祺埃安积极降本提效。传祺与华为深入合作，推出全新的中高级SUV、MPV和轿车三大系列车型，全部搭载华为的高阶智驾技术。埃安最大化合并机构降本提效，各职能部门将根据实际情况进行合并或分设，在确保埃安相对独立运营的同时合并机构、精简流程。此外2025年埃安将进入增程细分市场。2）深度合作华为打造新能源新品牌。“华为智能化+广汽智造”的深度合作，打造全新品牌。3）国际化进程全面提速。国际市场拓展是番禺行动重点改革举措之一，公司提出到2027年进入全球100个国家和地区、挑战出口50万辆的目标。

合资：减值降本维持健康运营。1）优化产能保持健康运营。合资公司未来两三年的策略以维持健康运营为主，确保最低盈利并避免亏损。其中，广汽丰田将占主导地位，广本产线减值&减员赔偿影响已在24Q3处理完毕，全年合计约14.5亿元开支，其产能已从77万台优化至60万台。2）积极进行电动化转型。丰田：在全球及中国的新能源智能网联产品将在2026年底至2027年密集推出，届时广汽丰田有望进入新增长周期。本田全新电动车工厂将于2024年底正式投产。将通过e:N系列和全新品牌“烨”，持续扩大纯电产品阵容。

前沿产业：积极布局持续迭代。1）发布飞行汽车品牌，持续推动低空经济领域的产业布局和技术创新。2）广汽集团智能机器人的研发、生产和市场推广方面均进行积极拓展。3）自主研发+对外合作运营全链条的L4出行生态。

盈利预测与投资评级：考虑2024年广汽本田及其他资产的减值，我们下调公司2024年归母净利润预期值14亿元（原为24亿元），考虑公司番禺行动下自主盈利能力有望持续提升，我们上调公司2025/2026年归母净利润预期至41/54亿元（原为31/40亿元），选取A股上市的车企上汽集团/长城汽车/赛力斯/长安汽车作为公司的可比公司，对应2024~2026年PE均值为23/16/12倍（2025年1月6日）。考虑公司合资逐步触底，集团改革加速，我们认为公司应该享受更高估值，仍维持“买入”评级。

风险提示：行业竞争加剧风险等。

（分析师 黄细里、孟璐）